¿Recalentamiento? ¿Política monetaria expansiva?

Columna de Elmer Cuba en Gestión

Algunos observadores de la economía peruana han venido alarmando sobre un posible incremento de la inflación y sugiriendo que el banco central comience a subir preventivamente sus tasas de interés de referencia.

El razonamiento es sencillo. Incrementos de la demanda interna superiores a los incrementos del PBI estarían incubando presiones a las tasas de inflación, por lo que la autoridad monetaria debería prevenir tales desarrollos.

Esta simple adaptación de un modelo de economía cerrada cercano al pleno empleo puede llevar a estos temores por ahora infundados.

Ojalá fuese verdad tanta belleza. Una economía en donde cualquiera pueda conseguir empleo en pocas semanas y con salarios nominales y reales al alza no es lo que se observa en el Perú de 2007.

Primero, en el Perú de los últimos 50 años la inflación no se asocia con las fases expansivas del ciclo económico. Es decir, periodos de expansión económica no vienen asociados a la aceleración de la inflación. Todo lo contrario. La inflación ha sido recesiva. La inflación ha estado asociada a periodos de recesión. Estos hechos estilizados son los que cualquier modelo macroeconómico para la economía peruana deberá recrear.

Cierto es que han habido importantes cambios estructurales desde 1990. Pero, aún así, estamos todavía lejos de un simple modelo IS-LM-Curva de Phillips que usan profusamente por ejemplo bancos centrales como la FED.

En segundo lugar, la economía está abierta y la canasta del consumidor contiene casi un 50% de bienes transables internacionalmente. Es decir, cuyo precio no se alteraría sistemáticamente más allá de la inflación internacional y la devaluación del tipo de cambio.

En tercer lugar, no existen cuellos de botella en sectores no transables importantes como alimentos, energía, telecomunicaciones o cemento, que puedan hacer pensar en un aumento de la inflación.

En definitiva, por el lado inflacionario -por ahora- no habría que temer a un rápido incremento de la actividad económica.

Cosa distinta es no temer por ejemplo a un fuerte deterioro de la situación internacional, para el cual –afortunadamente- estamos más preparados que nunca en nuestra historia reciente.

¿Es recomendable enfriar la economía?

Ahora que el gasto privado (consumo e inversión) viene atravesando una fase expansiva notable y cuyo correlato no se observa en un déficit en cuenta corriente, parece que no sería lo más aconsejable. Después de varias décadas, la inversión privada está financiada por al ahorro interno. No hay necesidad de recurrir al ahorro externo (déficit en cuenta corriente de la balanza de pagos). Ya no tenemos como en el pasado los famosos déficit gemelos: fiscal y externo. Ahora tenemos superávit gemelos.

A diferencia de por ejemplo hace 10 años. Es ese momento, el exceso de gasto era un reflejo de un déficit fiscal y de un financiamiento externo de corto plazo. A pesar que las autoridades de la época intentaron enfriar la economía en 1996, todos sabemos cómo terminó ese periodo.

Tampoco es que no pueda revertirse el contexto internacional, pero anticiparnos a este evento enfriando desde ahora la economía sería un grave error de política macroeconómica.

¿Contractiva o expansiva?

Por otro lado, se arguye que la actual política monetaria de tasas de interés es expansiva. Es posible. Pero hay que observar la conducción de la política monetaria desde una perspectiva más amplia.

Ocurre que la economía esta dolarizada y que el BCRP sólo puede emitir soles comprando dólares. También puede dejar vencer CD, pero éstos no son otra cosa que dólares que ya compró previamente el instituto emisor y los esterilizó.

En ese sentido, el choque monetario que viene en gran parte por el buen comportamiento de los términos de intercambio está siendo moderado por el banco central. Este evita que el tipo de cambio de aprecie para acomodar todo el tamaño del choque externo. También le resta liquidez a la entrada de dólares, al comprarlos y transformarlos en CD.

En este sentido, el banco central está siendo contractivo. Es decir, no está dejando que la economía crezca “demasiado”. Un típico rol keynesiano de todo buen banco central.

Al final, habría que mostrar en neto si el BCRP está o no siendo expansivo. No basta con ver las tasas de referencia en moneda nacional, sino con ese otro precio relativo llamado tipo de cambio.

En resumen, hay que continuar siguiendo muy de cerca la economía internacional y no sobre reaccionar cuando un modelo calibrado para Perú, que no es capaz de reproducir los principales hechos estilizados de la economía nacional, nos dice automáticamente que hay que elevar las tasas de interés en soles.

Cuando tal recomendación sea cierta, este ya será otro país. Un país con menos problemas sociales y salarios al alza.